Είναι πάντα ευχάριστο να μαθαίνουμε καινούριες λέξεις. Μετά τα spreads, πρόσφατα ανακάλυψαμε και τα Credit Default Swaps (CDS). Τα CDS (πολύ χοντρικά ασφάλεια σε ομόλογα), μπήκαν στο λεξιλόγιο μας μετά την καταγγελία του πρωθυπουργού στα διεθνή forums ότι χρησιμοποιήθηκαν από «κερδοσκόπους» για να προκαλέσουν την πτώχευση της χώρας. Αυτή η προσέγγιση των εξελίξεων θεωρείται προφανής από τα αριστερά μήντια στην Ελλάδα και έγινε αποδεκτή ακόμα και από έγκριτους δημοσιογράφους

Σε γενικές γραμμές λοιπόν, υπάρχουνε δύο εξηγήσεις για την εξέλιξη της κρίσης. Η προφανής για όσους βλέπουνε τα πράγματα απ’έξω είναι η ακόλουθη:

Μετά την αναθεωρηση του ελλείμματος προς τα πάνω, γίναμε η χώρα με το μεγαλύτερο έλλειμμα και την μικρότερη αξιοπιστία στην ΕΕ, μειώνοντας την δυνατότητα εξυπηρέτηση του χρέους. Η έλλειψη μέτρων για αρκετούς μήνες έκανε τα πράγματα χειρότερα. Όσοι επενδυτές είχαν ελληνικά ομόλογα έτρεξαν να αγοράσουν ασφάλεια. Η ασφάλεια ακρίβυνε, ακολουθώντας τα spreads των ομολόγων. Κάποια hedge funds στοιχημάτισαν υπέρ της χρεωκοπίας ενώ κάποια άλλα κατά. Μετά τα μέτρα και κάποιες λεκτικές εγγυήσεις, η πιθανότητα χρεωκοπίας μειώθηκε. Κάποια hedge funds βγάλανε λεφτά, κάποια άλλα έχασαν.

Από την άλλη, η εγχώρια δημοφιλής εξήγηση είναι αυτή της συνομωσίας των «κερδοσκόπων», και στην πιο εξεζητημένη μορφή της πάει κάπως έτσι:

Όπως μας εξήγησε και ο Δελαστίκ του Έθνους, το χρέος της Ελλάδας συγκριτικά με άλλες χώρες δεν είναι ιδιαίτερα προβληματικό και δεν είναι η αιτία του κακού.

Αντίθετα, η αιτία είναι τα hedge funds που άρχισαν μαζικά και συνεννοημένα να αγοράζουν sovereign CDS για τα ελληνικά ομόλογα, ώστε τα spreads των πραγματικών ομολόγων να εκτοξευτούν δυσανάλογα, με αποτέλεσμα η ελληνική κυβέρνηση να μην έχει άλλη επιλογή από την χρεωκοπία. Παράλληλα, μεγάλες εφημερίδες όπως οι Financial Times που έχουνε κοινά συμφέροντα με τα hedge funds άρχισαν μια ορχηστρωμένη καμπάνια πανικού και παραπληροφόρησης. Ο γενναίος όμως ΓΑΠ έκανε μια απροσδόκητη κίνηση: πήρε μέτρα! Εκεί τα hedge funds πιάστηκαν εξ απήνης και χάσανε το παιχνίδι.

Το πρόβλημα με την δεύτερη θεωρία, όσο βολική και να είναι σε κάποιους, είναι ότι όλα τα υπάρχοντα δεδομένα είναι αντίθετα. Συγκεκριμένα:

– Οι καταξιωμένες εφημερίδες τύπου FT και WSJ το μοναδικό κίνητρο που έχουν είναι η αξιοπιστία τους και όχι τα όποια «κερδοσκοπικά παιχνίδια». (Παρεμπιπτόντως, η ιστορία με τις υποτίθεται ψεύτικες φήμες που κυκλοφόρησε ο FT τον Ιανουάριο περί απόρριψης δανείου από την Κίνα αποδείχτηκε πέρα για πέρα αληθινή από το εγχώριο ΒΗΜΑ)

– Αντίθετα με τα Δελαστικονομικά, οι επενδυτές που θέλουν να αξιολογήσουν την δυνατότητα εξυπηρέτησης του δημοσίου χρέους, αφενός το μετράνε όχι με απόλυτα νούμερα αλλά σαν ποσοστό επί του ΑΕΠ και αφετέρου (έκπληξη!) ΔΕΝ συνυπολογίζουν το ιδιωτικό χρέος (για το οποίο το κράτος δεν είναι υπεύθυνο). Όταν μετρήσουμε μόνο το δημόσιο χρέος, η Ελλάδα είναι πρωταθλήτρια στην ΕΕ1 .

– Η αγορά των CDS είναι πολύ μικρή για να επηρεάσει τα spreads των πραγματικών ομολόγων (περίπου $9 vs $400 billions). Στην πραγματικότητα, συμβαίνει μάλλον το αντίθετο, τα yields των πραγματικών ομολόγων καθορίζουν το κόστος ασφάλειας

– Ο πολύ αυστηρός γερμανικός financial regulator (ΒaFin) έψαξε αλλά ΔΕΝ βρήκε κανένα στοιχείο που να δείχνει οποιαδήποτε «κερδοσκοπία»:

« BaFin has, contrary to reports, not found that derivatives, otherwise known as “Credit Default Swaps,” were used to speculate against Greek government bonds.»

– Ήτανε πάντα στο χέρι της ελληνικής κυβέρνησης να τελειώσει τον πανικό με το να πάρει έγκαιρα μέτρα, όπως η Ιρλανδία. Το πρόβλημα μεγάλωσε όχι από τα hedge funds, αλλά από την καθυστέρηση της κυβέρνησης

Δεν υπάρχει κανένα στοιχείο λοιπόν που να δείχνει ότι η αγορά των CDS χρησιμοποιήθηκε για «κερδοσκοπία» εναντίον της Ελλάδος. Αντίθετα, αυτή η αγορά προσφέρει τα εργαλεία και την ρευστότητα που είναι αναγκαία για την διαχείριση ρίσκου των επενδυτών. Εάν δεν υπήρχαν τα CDS, οι επενδυτές των ομολόγων θα ζητούσανε μεγαλύτερο spread σαν αποζημίωση για την έλλειψη ρευστότητας και την συνεπακόλουθη αύξηση επενδυτικού ρίσκου.

Στέφανος Αθανασιάδης

—————————————————–

Σημειώσεις:

1. Η Ιαπωνία ναι μεν έχει το μεγαλύτερο δημόσιο χρέος (~200%), αλλά το ρίσκο χρεωκοπίας είναι πολύ χαμηλό για τους εξής λόγους: (i) το χρηματοδοτεί με την μεγαλύτερη ιδιωτική αποταμίευση στον κόσμο (μόνο 5% του χρεόυς είναι εξωτερικό), (ii) έχει πολύ χαμηλούς φόρους που μπορεί άνετα να αυξήσει για να βελτιώσει τα έσοδα της και (iii) έχει δικό της νόμισμα που μπορεί να το υποτιμήσει [↩]